Ekspanzivna monetarna politika koja se provodila i još se provodi od strane Europske središnje banke (ECB) utjecala je na smanjenje kratkoročnih kamatnih stopa do rekordno niskih razina. U takvom okruženju, uslijed smanjenja inflatornih očekivanja te uz apetit investitora za prinosom, zabilježen je i pad prinosa obveznica država eurozone, ali i država periferije i regije. S obzirom na komunikaciju ECB-a o daljnjim potezima monetarne politike te u skladu s očekivanim kretanjima makroekonomskih podataka, početak podizanja referentnih stopa se pomiče sve dalje. Uslijed navedenog tržište percipira manje šanse dizanja stopa u sljedećoj godini, dapače uslijed usporavanja gospodarstva eurozone, očekivanja da će uopće doći do dizanja stopa u ovom ciklusu su sve manja.
U ovakvim tržišnim uvjetima niskih prinosa te uz pretpostavku da bi kamatne stope mogle još neko vrijeme ostati na sličnim razinama, upravljanje obvezničkim strategijama izazov je sam po sebi. Obveznice kao instrument ostvaruju stabilne prihode kroz vrijeme u vidu kupona koji se isplaćuju, međutim s aspekta ostvarivanja prihoda od rasta cijene prostora ima manje s obzirom da su prinosi pali do trenutnih razina. Iz navedenog razloga značajna se pažnja posvećuje dodatnim strategijama kojima bi se, uz preuzimanje adekvatne razine rizika, mogao ostvariti bolji performans fonda.
Jedna od takvih strategija je aktivno upravljanje valutnim pozicijama fonda. Komplementarno analizi koja prethodi trgovanju dužničkim vrijednosnim papirima, analiziraju se parametri koji utječu na kretanje tečaja valutnih parova sukladno investicijskoj strategiji fonda u pogledu geografske izloženosti.
Što utječe na kretanje tečaja
Kretanje vrijednosti pojedine valute pod utjecajem je niza informacija i suptilnih odnosa između objavljenog i očekivanog od strane tržišnih sudionika. Često se zna dogoditi da objavljeni indikator sam po sebi nije loš, međutim tržište reagira negativno jer su očekivanja bila veća ili popratne informacije daju naslutiti drugačije kretanje u budućnosti.
Na kretanje tečaja utječu i informacije vezane za razine kamatnih stopa, monetarnu politiku pojedine države, vrste instrumenata i operacija kojima centralne banke interveniraju na tržištu, projekcije centralnih banaka o daljnjem kretanju gospodarstva, te osobito kretanje inflacije. Prate se objave makroekonomskih pokazatelja, trend i dinamika, prije svega kretanje razine BDP-a kao i kretanje komponenti koje su dovele do rasta ili pada, razine javnog duga, vanjskotrgovinske bilance itd. Od velikog su značaja također političke odluke i reforme, snaga političke volje koja se očituje u provođenju reformi te fiskalne discipline.
Također valja razumjeti otkuda dolazi prirodna potražnja za pojedinom valutom i koje su dodatne silnice koje utječu na kretanje tečaja, je li prisutna sezonalnost, kakav je utjecaj globalnih događanja i geopolitičke nesigurnosti u kontekstu pojedine države, ali i država koji su bitne zbog njezinih vanjskotrgovinskih odnosa, utjecaj monetarnih politika vodećih centralnih banaka – prije svega monetarna politika Europske centralne banke (ECB) te Sustava federalnih rezervi (Fed). Od trenutnih geopolitičkih rizika najistaknutiji su trgovinski rat Kina-SAD, uvođenje tarifa od strane SAD-a na uvoz automobila iz Europe, Brexit te razvoj situacije s Italijom.
Sa stajališta upravljanja imovinom fiksnog prinosa čija je strategija primarno usmjerena na investiranje u SEE i CEE regije, nekoliko je valutnih parova koji su uvijek u fokusu analize i trgovanja. Ovisno o očekivanju kretanja tečaja može se zauzeti duga ili kratka pozicija u pojedinoj valuti.
Na putu prema EUR
Najznačajnija valutna pozicija razumljivo je pozicija u lokalnoj valuti, što zbog poznavanja lokalnog tržišta, što zbog strategije kojom je glavnina imovine uložena u obveznice Republike Hrvatske, od čega je veliki dio HRK obveznica.
Kretanje tečaja karakterizira sezonalnost s vidljivim aprecijacijskim trendom kune naspram eura. Valutni par EURHRK ranijih je godina nudio veće mogućnosti za trgovanje ako se uzme u obzir raspon između vrha i dna. Kako u eurozoni, nastavak niskih razina kamatnih stopa očekujemo i u Hrvatskoj. Poboljšana makroekonomska te fiskalna slika bila je preduvjet za rast kreditnog rejtinga Republike Hrvatske s „junk razine“ na investicijsku razinu od strane Standard and Poor’s u ožujku ove godine. Ekspanzivna monetarna politika koju provodi HNB kroz devizne intervencije kupnjom EUR, s jedne strane povećava likvidnost HRK u sustavu dok se s druge strane smanjuju značajniji aprecijacijskih pritisci na kunu, s ciljem održavanja stabilnog tečaja kao preduvjeta za ulazak u ERM II. U sljedećem periodu očekujemo više informacija na temu ulaska Hrvatske u eurozonu, odnosno informacije o zadovoljavanju konvergencijskih kriterija za pristup Hrvatske u tečajni mehanizam ERM II kao predfaze uvođenja eura. Trenutno smo pozicionirani sukladno vjerovanju daljnjeg jačanja HRK naspram EUR.
Grafikon 1: Kretanje tečaja EURHRK i devizne intervencije HNB-a
Izvor: Bloomberg, HNB
Ciklus dizanja stopa pri kraju
Češka je prva država u EU koja je počela s ciklusom dizanja stope u kolovozu 2017. godine te je do posljednjeg sastanka u svibnju 2019. godine osam puta podizala referentnu kamatnu stopu na trenutnih 2,0%. Nakon micanja umjetno održavanog „valutnog capa“ u travnju 2017. godine uslijed percepiranja rasta inflacije te pritisaka na valutu, CZK je zabilježila snažnu aprecijaciju. Jedan od ciljeva dizanja stopa postepena je aprecijacija tečaja prema projeciranim razinama koje Češka centralna banka (CNB) komunicira. Za sada te razine nisu postignute te tečaj nije aprecirao sukladno očekivanju, dijelom zbog eksternih slabosti uslijed geopolitičkih rizika (trgovinski rat Kina-SAD, Brexit), usporavanja rasta eurozone, a dijelom i zbog već ranijeg zauzimanja velikih pozicija investitora u ovaj valuti i smanjene mogućnosti zauzimanje dodatnih pozicija. Unatoč nižim projekcijama rasta češkog gospodarstva, CNB i dalje očekuje aprecijaciju valute uz nešto sporiji tempo. Pozicije u fondu su zauzete u skladu s očekivanjem blagog jačanja CZK naspram EUR.
Grafikon 2: Kretanje tečaja EURCZK
Izvor: Bloomberg
Populističke mjere
Mađarska centralna banka (MNB) dugo je vremena provodila vrlo ekspanzivnu monetarnu politiku ističući cilj sniženja kamate po hipotekarnim kreditima te zanemarujući kretanje inflacije i eksterna događanja. Tržište rada koje duže vrijeme karakterizira niska stopa nezaposlenosti (3,7% u 2018. godini) te rast bruto plaća utječe na daljnje podizanje inflatornih očekivanja. Unatoč tome, centralna banka zauzima blaži ton naglašavajući da je podizanje kratkoročne stope krajem ožujka 2019. godine izniman događaj te da planiraju smanjivati obilnu likvidnost kroz druge instrumente. Neusklađenost s ciklusom i nedovoljna komunikacija MNB oko provođenja monetarne politike viđena je i ranije, kao i veliki utjecaj navedenog na kretanje tečaja EURHUF. Očekujemo blago jačanje HUF naspram EUR te kretanje tečaja u rangu zabilježenom u posljednje dvije godine.
Grafikon 3: Kretanje tečaja EURHUF
Izvor: Bloomberg
Buntovna članica EU
Odlučnost u provođenju ekspanzivne monetarne politike od strane Poljske centralne banke (NBP) do sada nije pokolebana mogućim bržim rastom inflacije do kojeg bi došlo uslijed provođenja populističkih mjera fiskalnog stimulansa najavljenog od strane vladajuće stranke PiS. Isti ton centralna banka je zadržala i nakon objave iznad očekivanog rasta inflacije u ovoj godini. S obzirom na zadržavanje dovish tona centralne banke, aprecijacija PLN je ograničena iako bi je u daljnjim periodima mogla potaknuti viša inflacija. Vladajuća stranka vodi kampanju protiv uvođenja eura s obrazloženjem rasta cijena te čekanja povoljnog trenutka. Zategnuti odnosi Poljske s Europskom komisijom oko kontroverznih reformi u pravosuđu još nisu riješeni. Pred Poljskom, a time i pred PLN zanimljivo je razdoblje s obzirom na izbore za Europski parlament 26. svibnja kao i parlamentarne izbore koji će se održati najesen. Za sada držimo neutralni stav o kretanju PLN.
Grafikon 4: Kretanje tečaja EURPLN
Izvor: Bloomberg
Deprecijacija uslijed političke nestabilnosti
Rumunjska bilježi solidne makroekonomske pokazatelje, visok rast BDP-a i nisku razinu duga, koji su u drugom planu naspram političke nesigurnosti i nekonzistentnosti. Niz prenagljenih odluka vezanih za fiskalne namete te najava uvođenja greed taxa krajem godine pogurala je dionički indeks BET u gubitak vrijednosti od gotovo 20%, a značajnu korekciju su zabilježile i državne obveznice. Navedeno je bilo uzrok deprecijacije RON krajem godine preko 2,5% naspram EUR. Rumunjska centralna banka (BNR) je počela s podizanjem stopa u 2018. godini, a provodi i kontrolu nad likvidnošću u sustavu. Iako su konačna verzija i prijedlog novih poreza modificirani, najveći rizici koje investitori percipiraju su nestabilnost fiskalne politike te produbljivanje dvojnog deficita nastavkom populističkih poteza povećanja plaća i socijalnih davanja. Za sada smo zauzeli neutralni stav o kretanju RON uz moguće kratkoročne kupnje.
Grafikon 5: Kretanje tečaja EURRON
Izvor: Bloomberg
Ukoliko Vas zanima izloženost prema navedenim strategijama, u njima možete sudjelovati posredno kroz podfondove: InterCapital Bond, InterCapital Global Bond, InterCapital Income i InterCapital Balanced.
Ovaj blog pripremljen je u informativne svrhe na temelju podataka dostupnih i poznatih INTERCAPITAL ASSET MANAGEMENT d.o.o. u trenutku njegove izrade i objave i kao takav podložan je promjenama. Cjelovit, točan i istinit opis UCITS fondova koji se spominju u ovom blogu, propisanih obveza i povezanih rizika, možete pronaći na web stranici: www.icam.hr/hr/fondovi gdje su dostupni i Prospekt i Ključne informacije za ulagatelje svakog fonda na hrvatskom jeziku. Iznesene informacije, mišljenja, analize, zaključci, prognoze i projekcije isključivo su u informativne svrhe i ne predstavljaju investicijski savjet ili preporuku glede kupnje, držanja ili prodaje financijskih instrumenata, niti ponudu ili poziv na davanje ponude. Iznesene analize temelje se na javno dostupnim informacijama, koje INTERCAPITAL ASSET MANAGEMENT d.o.o. smatra pouzdanima, ali za čiju potpunost i točnost ne preuzima nikakvu odgovornost kao ni odgovornost ni obvezu davati informacije o promjenama u iznesenim mišljenjima ili informacijama. Rizici povezani s ulaganjem u financijske, novčane ili investicijske instrumente koji su predmet analize nisu u cijelosti objašnjeni. Investitori trebaju donijeti vlastitu odluku o eventualnom ulaganju bez oslanjanja na blogu iznesene stavove.
PRIJAVITE SE NA NEWSLETTER send