Krivulja prinosa (yield curve) je linija koja pokazuje prinose na obveznice jednake kvalitete ali s različitim datumima dospijeća. Tako obično obveznice koje dospijevaju u kraćem roku imaju niži prinos od onih koje dospijevaju kasnije, što zovemo normalnom krivuljom prinosa (na donjoj slici označeno zelenom bojom).
Krivulja je normalna kada su investitori optimistični i očekuju daljnji gospodarski rast i inflaciju, jer ulagatelji u državne obveznice tipično očekuju veće povrate kada posuđuju svoja sredstva na dulji rok.
Slika 1. Krivulja prinosa, izvor: PGIM, www.pgim.com
Tijekom travnja svjedočili smo inverziji krivulje prinosa na američke obveznice, prvoj nakon 2019. godine što je bila jedna od glavnih tema na tržištu kapitala. Što zapravo znači invertirana krivulja i zašto ta pojava privlači pozornost u ekonomskim i investitorskim krugovima?
Prije svega razlog tome je uvriježeno mišljenje kako je upravo ta inverzija krivulje prinosa najava recesije. Da li je to stvarno tako i u kojem roku probat ću pojasniti u nastavku.
Kada pričamo o invertiranoj krivulji, u našem slučaju to znači da je prinos na 10 godišnju američku državnu obveznicu niži od prinosa na onu koja dospijeva za dvije godine. Tako kažemo da se radi o negativnom 10-2 spreadu tj. razlici u kamatnim stopama između te dvije obveznice. Takav se fenomen ne pojavljuje baš često. Gotovo svaki put nakon inverzije krivulje prinosa na američkim obveznicama imamo i pojavu recesije u SAD-u, ali s određenim vremenskim odmakom. Kako je SAD najveće svjetsko gospodarstvo efekti recesije u SAD-u se prelijevaju globalno.
Krivulja prinosa je uobičajeno rastuća tj. ide prema gore. Prinos kraćeg dijela pokazuje što investitori očekuju od politike centalnih banaka u skoroj budućnosti, dok prinos duljeg dijela govori o očekivanjima investitora koja su vezana uz inflaciju, budući rast i kamatne stope u duljem razdoblju.
Pritom ekonomisti prate i ostale vodeće indikatore tzv. “leading indicators” koji registriraju promjenu prije nego što je osjeti sama ekonomija. Neki od leading indikatora su: ponuda novca, građevinske dozvole i proizvodne narudžbe.
Da bismo inverziju krivulje prinosa smatrali potencijalnim signalom za novu fazu gospodarskog ciklusa ta inverzija mora biti jasna i njezina bi vrijednost na donjoj slici trebala biti ispod 0.
Povijesna kretanja 10-2 spreada i recesije koje su uslijedile prikazane su na slici 2.
Slika 2 – povijesna kretanja 10-2 spreada, izvor: St Luis FED, FRED economic data
Inverzija je zapravo rani znak recesije te iz povijesnih primjera možemo zaključiti kako između pojave inverzije i dolaska recesije postoji određeni vremenski odmak od cca 18-20 mjeseci. U tom se razdoblju na dioničkom tržištu u pravilu događa rast vrijednosti. U posljednja 3 takva događaja rast je bio veći i od 20%.
U nastavku pogledajmo kako su zadnje 4 inverzije krivulje utjecale na kretanja na tržištu:
Inverzija iz 1988. godine
Kad pogledamo što se događalo 1988. godine možemo vidjeti kako vrijeme koje je prethodilo inverziji nije bilo baš bajno za dionice, a posebno za tehnološki sektor. Jednom kada je došlo do inverzije krivulje prinosa možemo vidjeti razdoblje snažnog rasta dionica gdje je Nasdaq bilježio rast od 9% u 3 mjeseca, 20% u 6 mjeseci, a godinu dana nakon inverzije bio je u plusu velikih 21% (Slika3).
Slika 3. – Inverzija krivulje iz 1988, izvor: investorplace.com
Inverzija iz 1998. godine
Slijedeća se inverzija dogodila 10 godina kasnije. Opet možemo vidjeti kako su tržišta netom prije inverzije neznatno rasla. Nakon trenutka inverzije krivulje vidimo porast Nasdaq indeksa i to u prvih šest mjeseci 13%, a za godinu dana čak 37% (Slika 4). Naravno, taj porast nije bio linearan već je tu bilo i manjih korekcija unutar rasta.
Slika 4. – Inverzija krivulje iz 1998, izvor: investorplace.com
Inverzija iz 2006. godine
Ovaj slučaj također nalikuje prethodno prikazanim slučajevima gdje do trenutka inverzije imamo minimalan rast vrijednosti dionica, mjerenih Nasdaq indeksom, a nakon inverzije imamo snažniji rast koji traje do jeseni 2007. godine (Slika5). Rast je u promatranom razdoblju iznosio 21%.
Slika 5. – Inverzija krivulje iz 2006, izvor: investorplace.com
Inverzija iz 2019. godine
Posljednja inverzija dogodila se u kolovozu 2019. godine.
Ovdje vidimo kako su dionice, mjerene opet Nasdaq indeksom imale značajan rast koji je usporio netom prije inverzije krivulje prinosa, ali od trenutka inverzije u kolovozu 2019. taj se rast nastavlja još intenzivnije tako da u idućih godinu dana vidimo rast od skoro 50% (Slika 6).
Slika 6. – Inverzija krivulje iz 2019, izvor: investorplace.com
Iz gornjih primjera možemo zaključiti kako inverzija krivulje prinosa kao da dolijeva ulje na vatru kod uspavanih tržišta te ih potiče na snažan rast u idućih 18 mjeseci. Nakon toga obično slijedi recesija i njome uzrokovan pad vrijednosti dioničkih tržišta.
Važno je voditi računa o tome kako se inverzija krivulje prinosa pokazala kao dugoročni vodeći indikator, jer je od same inverzije do trenutka pojave recesije u prosjeku prošlo 18-20 mjeseci.
Ako pogledamo sliku 7. možemo zaključiti kako se i S&P 500 indeks vrlo slično ponaša nakon inverzije krivulje. Tako možemo vidjeti kako u prosjeku prođe 17-20 mjeseci dok indeks reagira na inverziju, a povrati u tom razdoblju do najviše točke rasta mogu biti dosta izdašni.
Slika 7., Izvor: LPL research, St Louis Fed 03/30/2022 (Last Four Inversions)
Američka krivulja prinosa zbog važnosti dolara u globalnom financijskom sustavu djeluje kao svojevrsni barometar za buduće kretanje najveće svjetske ekonomije.
Richard McGuire, glavni stratreg za kamatne stope u Rabobanci smatra kako postoje 2 razloga za tu moć predviđanja:
- tržište amerčkih obveznica djeluje kao sustav ranog upozoravanja koji identificira nadolazeće promjene koje investitori kao pojedinci teško mogu primijetiti,
- promjene u samom nagibu krivulje igraju aktivnu ulogu u promjenama na način na koji investitori razmišljaju, tako da pojava inverzije kao signala dalje smanjuje povjerenje u ekonomiju.
Do ove je posljednje inverzije krivulje došlo prvenstveno zbog brige da bi pojačano podizanje kamatnih stopa moglo usporiti gospodarstvo. Američki je FED počeo podizati kamatne stope prvi put nakon 2018. godine i do kraja godine se očekuje dodatna serija podizanja od 2%. Ako bi ta podizanja bila agresivnija od očekivanja, mogli bismo očekivati novu invesziju krivulje.
Zbog specifičnih okolnosti ne možemo biti sigurni da i ovaj put inverziju krivulje možemo gledati kao i svaki prije toga. Za to postoji više razloga:
- trajala je iznimno kratko,
- u ovome slučaju je FED nešto osjetljiviji na investitore nego u prošlosti, ali ostaje za vidjeti kako će balansirati između borbe protiv inflacije i utjecaja na inverziju krivulje.
Ostali leading indikatori i dalje izgledaju povoljno:
- ISM manufacturing (indikator koji gleda gospodarsku aktivnost) je u ožujku rastao i dalje se nalazi na vrijednosti od 58,3 što je jako pozitivno,
- indeks zaposlenosti i dalje je u porastu,
- gospodarstvo se prema pokazateljima zasad dosta dobro nosi za zastojima u lancima opskrbe.
Sve spomenuto nas dovodi do zaključka kako nemamo jasan signal da se nalazimo pred promjenom gospodarskog ciklusa već se i dalje nalazimo u „Late cycle“ fazi rasta gospodarstva, što i dalje znači rast ali manjeg intenziteta negu u proteklom periodu.
Zbog očekivanja daljnjeg rasta kamatnih stopa očekujemo kako će krivulja još neko vrijeme biti uzlazna prije eventualne ponovne inverzije.
Obzirom da se inverzna krivulja iz travnja 2022. vrlo brzo vratila u normalu nije sasvim jasno možemo li ovu inverziju smatrati samo kratkotrajnim signalom te očekivati novu inverziju u budućnosti. Za bolje zaključke ostaje nam pratiti i druge leading indikatore i njihova kretanja u skoroj budućnosti.
Što zapravo inverzija krivljuje znači nama kao investitorima i kako „pogoditi pravi trenutak“ za ulazak ili izlazak sa tržišta kapitala?
Uzevši sve ranije navedeno u obzir ne možemo dati jasan recept što činiti u ovoj situaciji, ali postoje načini kako upravljati rizikom svoje investicije. Bez obzira na oblik krivulje prinosa, rizik samog trenutka ulaska u investiciju uvijek možemo umanjiti periodičkim uplatama u svoj fond. U tu je svrhu moguće koristiti periodičke uplate putem trajnog naloga koje umanjuju rizik odabira pravog trenutka.
Osim spomenutog svakako je preporučljivo investirati na dulji rok jer se dionička tržišta i prateći indeksi sami obnavljaju kroz vijeme (više u blogu), a ulaganje na dugi rok umanjuje rizik trenutka početka ulaganja.
Naravno, i dalje ostaje pitanje odabira optimalnog fonda ili kombinacije fondova. Ako razmišljate o ulaganju, a niste sigurni u što uložiti, slobodno nam se javite i dogovorite 1-na-1 virtualni sastanak. Tu smo da Vam pomognemo pronaći najbolje rješenje.
Ovaj blog pripremljen je u informativne svrhe na temelju podataka dostupnih i poznatih INTERCAPITAL ASSET MANAGEMENT d.o.o. u trenutku njegove izrade i objave i kao takav podložan je promjenama. Cjelovit, točan i istinit opis UCITS fondova koji se spominju u ovom blogu, propisanih obveza i povezanih rizika, možete pronaći na web stranici: www.icam.hr/investicijski-fondovi gdje su dostupni i Prospekt i Ključne informacije za ulagatelje svakog fonda na hrvatskom jeziku. Iznesene informacije, mišljenja, analize, zaključci, prognoze i projekcije isključivo su u informativne svrhe i ne predstavljaju investicijski savjet ili preporuku glede kupnje, držanja ili prodaje financijskih instrumenata, niti ponudu ili poziv na davanje ponude. Iznesene analize temelje se na javno dostupnim informacijama, koje INTERCAPITAL ASSET MANAGEMENT d.o.o. smatra pouzdanima, ali za čiju potpunost i točnost ne preuzima nikakvu odgovornost kao ni odgovornost ni obvezu davati informacije o promjenama u iznesenim mišljenjima ili informacijama. Rizici povezani s ulaganjem u financijske, novčane ili investicijske instrumente koji su predmet analize nisu u cijelosti objašnjeni. Investitori trebaju donijeti vlastitu odluku o eventualnom ulaganju bez oslanjanja na blogu iznesene stavove.
PRIJAVITE SE NA NEWSLETTER send